在中国证券业的行业现实中宏牛操盘，卖方研究业务从来就是“皇冠上的明珠”。
他虽然并不产生太多盈利，但彰显着一家券商的专业能力、综合影响力和业务操作水平，并对投资银行、自营、资产管理、财富管理等诸多业务有着很强的带动作用
而衡量各家券商所的卖方研究能力的指标也非常清晰——公募基金分派的分仓佣金的金额总量与排名。
尤其是随着公募基金佣金改革在去年下半年“落地”，2025年上半年的佣金排名，更直接的指向了公募基金研究和服务能力的强弱，这令得最新的佣金排行榜更加为行业所瞩目。
谁是目前卖方研究行业的第一阵营？
谁是上半年进步最大的证券研究所？
哪些券商研究所爆冷现身，又有哪些机构大热倒灶？
分仓佣金就像一面镜子，照出的是券商研究所之间的你追我赶，也照出了行业的现实实力······
头部阵营：预料中的洗牌和洗牌中的“意外”按理说，证券业里头部券商的排名是最稳定的，但今年不同。
因为，卖方研究市场中的两家老牌机构国泰君安和海通证券正式合并成了国泰海通证券。在上半年佣金排名中，国泰海通也第一次以合并后的面貌亮相，这带来卖方研究业务头部阵营的“洗牌契机”。
不过，最后的结果颇令人有些意外——合并后的国泰海通证券未能挑战中信证券研究业务第一的地位——甚至还留下了不小的差距。
根据WIND数据统计显示：中信证券以3.19亿元的总佣金继续稳居第一，市场份额达到7.13%，在业内依然是断层领先的所在。
而紧随其后的就是合并后国泰海通证券，一举揽下2.68亿元的佣金收入。在暌违行业前三名多年后，终于凭借合并契机夺得佣金亚军。不过宏牛操盘，从佣金收入看，他距离头名中信证券还有20%以上的差距。
紧随其后的则是广发证券，斩获2.5亿元的总佣金，市场占比近6%。
考虑到广发证券和国泰海通的佣金相当接近，未来卖方研究市场的“榜眼”之争将格外激烈。
第一梯队“强棒云集”除去合并分走超过8亿元的前三家券商外，从第四名开始到第十名，入围的券商均为业内少见的体系完整、梯队齐备、激励到位、综合影响力靠前的大型研究团队。
换言之，下半年谁努力一些，就有望崛起取代卖方研究的第二、第三名的排名位置。卖方研究的“排名变数”仍然存在。
分仓佣金第四名为长江证券，上半年合计斩获2.3亿元佣金。长江证券研究团队是过去十多年一路从行业中游逆袭到最前列的中大型券商。长江证券对于卖方研究业务非常重视，也有强大的高度竞争性的团队文化支持，是“虎视眈眈”前三名的最强候选机构。
第五名华泰证券，则是行业内业务特点和长江证券很不一样的卖方研究团队。华泰证券在“三中一华”为代表的传统头部券商中，对卖方研究历来比较佛系，研究所长也不如其他机构所长那么愿意抛头露面，整体秉承着低调、潜行的特点。
此外，入围前十名的知名卖方研究团队还包括中信建投证券、兴业证券等。这两家都是业内传统的卖方研究图队，他们的佣金收益和前后名次的其他券商机构非常接近，下半年存在向上底部可能。
浙商申万中金“携手逆袭”头部的前十名卖方研究机构中，有三家强势逆袭、排名明显上升的研究所，就是行业第六名浙商证券、行业第九名申万宏源和第十名中金公司。
三家机构在前十名中是佣金增长率相对靠前的机构，且没有国泰海通这样的合并事宜，所以，业绩排名的上升可谓实打实。
浙商证券研究业务的崛起和2020年初邱冠华出任所长有明显的关联关系。从2020年到2021年，浙商证券连续两年佣金呈现100%以上的增速，行业排名快速上升。随后，2022到2024年又持续增长，最终跻身前十。2025年上半年是浙商证券继续逆袭的年份 ，该公司研究业务排名行业前六名，再创历史最好排名水平。
与浙商持续逆袭的身位不同，申万宏源则是上演了老牌研究机构的“复兴之路”。在过去几年中宏牛操盘，申万宏源的佣金排名一度跌出十名之外，但今年上半年明显表现突出，最终直接上升多个位次，进入行业前九名。
另外，一直拥有行业前列分析师人数的中金公司今年亦获得了卖方研究佣金收入的良好表现。在前十大券商中，中金公司的佣金收入同比表现是最好的，甚至好于合并后的国泰海通。这显示，公募行业佣金改革后，更加侧重研究团队自身研究实力，也令一贯研究实力突出的中金公司得以逆袭。
准一线阵营:站在“亿元俱乐部”门槛上的实力派如果说前十名券商牢牢把持了佣金市场的几乎“半壁江山”，那么佣金收入第11至20名的券商，则构成了分仓佣金市场的准一线梯队。
这里的竞争格外胶着，几乎家家都挤在“亿元俱乐部”的门槛上。
据WIND数据，天风证券以1.35亿元位列第11，略高于招商证券和东吴证券，两者均在1.34亿元水准，几乎难分伯仲。
紧随其后的国信证券，分仓佣金1.23亿元，与前三者的差距不到2000万元，竞争之激烈可见一斑。
继续往下，华创证券拿下1.10亿元，国海、国元、东方、民生、中泰则都在1.02–1.07亿元区间内，十家机构合计约11.95亿元。这一数字与排名前五的单家体量相差无几，说明第二梯队更多处在“量的分食”状态，而非一家独大。
整体来看，二梯队的格局像是一场“贴身肉搏战”：天风、招商、东吴三家“肩并肩”，国信和华创紧追在后，其余五家则在亿元线上“互相拉扯”。
对这批券商而言，拿下更多的分仓，不仅意味着佣金收入的提升，更重要的是向全市场证明自身的研究和服务实力。
遗珠之憾：国联民生另外，今年的佣金排名中，有一家证券公司非常特殊就是国联民生证券，这家机构也是今年上半年完成了合并，但合并的举措和节奏要比国泰海通明显要晚。
这也导致了，该机构在WIND统计的基金分仓佣金中被分别列为了民生证券和国联民生（即原国联证券）两个平台。
如果将民生证券的佣金收入1.0388亿元和国联民生的0.772亿元佣金合并计算，国联民生证券的合计佣金收入可能会超越浙商证券跻身行业前六名。
可以想见，到了2025年末，大概率前十名的席位中还要容纳下国联民生证券的身影。
而国泰海通、国联民生两家机构合并后排名都大幅提升的珠玉在前，未来证券业的并购活动怕是要“风起云涌”。
中间券商：罕见的正增长样本进入榜单尾部的十家券商，包括国盛证券、华福证券、国联民生证券、方正证券、华西证券、开源证券、东北证券、银河证券、华源证券和光大证券。
从金额上看，这一档的分仓规模整体落在0.45—0.95亿元区间，单家平均约0.63亿元，已经明显低于前二十名的水平，属于“亿元门槛以下”的长尾带。
值得注意的是，这一阵营里出现了罕见的正增长样本：华源证券同比增长2160.31%，华福证券同比增长311.41%，几乎是“井喷式”的增长。
这其中，华福证券的卖方研究业务比较引人关注。该团队的“兄弟机构”华福国际一度在上半年引入知名宏观分析师洪灏加盟，虽然后续两方友好“分手”，但华福在卖方研究业务中有所图谋，已是业内共知。
此外，公开信息显示：2024年一季度，德邦证券总裁助理兼研究所所长任志强正式加盟华福证券，担任总裁助理兼研究所所长一职。副所长刘洋则从财通证券研究所跳槽而至。
再如：增长更猛的华源证券，前身为九州证券，2023年股权变更完成后更名。该券商于2024年加大卖方团队扩容，因此收到立竿见影的效果。其中，知名度甚高的刘煜辉加盟担任首席经济学家，2024年内引入了近30位分析师跳槽加盟。
另据了解：这家券商研究所的“操刀人”是白金分析师、申万研究所原副总经理刘晓宁已，其担任该券商的总经理助理、研究所所长。
纵观2025年上半年整份券商佣金榜单宏牛操盘，可以清晰的发现：长尾不再沉默，新的变量正在酝酿。
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